墙内自媒体如松分析文章：过去一段时间陆续发过这几个帖子。

　　7月4日的帖子是确定性看好黄金和黄金股票，此后，两者都出现了明显的上涨。

　　在去年贵金属的行情中，白银的涨势明显领先于黄金，但在7月14日的帖子中，认为这轮行情是避险性质，而且更看好黄金。

　　到了7月23日又发了看空美元的帖子，帖子下的留言很有意思，当时很多投资人还在信心满满地做多美元。帖子发布时的美元指数还在101之上，现在已经已经来到了99以下，这个帖子显然与上面的两个帖子直接相关。

　　到周二下午三点半左右，伦敦金从低点计算的涨幅是18.1%，伦敦银从低点计算的涨幅是27.7%，虽然白银涨幅超过黄金，但如果与去年下半年两者的涨幅相比，白银走势就显得偏弱，同时，从日线图上也可以看到同样的迹象，白银走势的爆发力明显不如黄金：

　　之所以认为在避险行情中白银的走势弱于黄金，是以以下两个方面为出发点的：

　　第一，在鳄鱼嘴，才是机遇一文中说到，现在美国的CPI和核心CPI走势出现了鳄鱼嘴现象，CPI不断向上代表物价在“胀”，而核心CPI停滞不前说明经济活动的效率在下降，金融业的杠杆率在下降，这意味着经济活动承压，代表“滞”，合起来就是滞胀的含义，此时，美联储就失去了紧跟通胀而加息的能力，这将由自己直接引爆泡沫，为了为市场补充流动性，在条件许可时甚至还需要降息，这就让央行的名义利率曲线不断落后于通胀曲线，就会产生实际负利率，面对购买力加速流失的纸币，避险效应开始产生。

　　但既然经济活动的效率开始下降，而大约一半的白银总消耗体现在工业活动中，经济活动下降就会抑制白银的工业需求，让白银的走势弱于黄金。

　　第二，黄金的金融属性更强，白银相对较弱，当避险需求产生之后，黄金会首先受到推动，或者说推动黄金价格的动力更强。

　　但在未来的避险行情中，白银的涨势真的会一直弱于黄金吗？这一点也是需要警惕的。

　　自八十年代初开始美债收益率就构成了下降趋势，这意味着美债的信用稳定，是无风险债券，所以我将这一时期的美债称呼为“软黄金”，既然是软黄金，就可以顶替黄金充当美元发行的保证金，详细内容可参考如松：原油牛市第一年，黄金白银铜的未来。美债具有比实物黄金买卖方便、储藏成本更低、可以随时可以完成大额交易等特点，一旦市场产生避险需求之时，包括各国央行在内的大型机构就会优先选择购买美债，相反这一时期的央行还是黄金的净卖出一方，由于避险资产（软黄金加黄金等）规模膨胀，在这样的避险周期中黄金的涨幅就受到了抑制，1999年年至2011年这个周期内的避险事件中就比较典型。

　　现在，美国财政部开始干涉国债收益率，说明美债已经从无风险债券转变为风险债券，无论机构还是央行也不再说美债是无风险资产或避险资产，这就与过去产生了根本性的不同，所以有些机构开始将黄金的配置比例提升到顶格（一般是5%），而达利欧更认为应该配置到15%的比例，这是美债避险效应下降甚至丧失之后的结果。

　　当美债避险效应下降甚至丧失避险效应之时，意味着市场中的避险资产（黄金、软黄金以及部分受到政府信用支撑的高级商业债券）规模就减少了，在一轮避险行情中黄金的涨速就会加快，所以过去一段时间内黄金的涨势很猛，这在过去也是比较少见的，市场疯传很多机构和投资人被已经这种迅速上涨震了出去。

　　这种情形在过去四十多年中是第一次出现。

　　既然软黄金的避险功能下降甚至丧失，让避险资产的总规模下降，与过去相比白银的避险地位就会得到提升，更容易被纳入避险资产范畴，这是需要警惕的方面之一。

　　自从2021年以来，白银持续保持供需缺口，这五年的总赤字规模已经等于一年的产量，这意味着白银比过去更为稀缺，更容易激发白银的避险功能，很可能会体现在未来的价格演变过程中。

（示意图）

　　目前已经可以看到实物白银依旧紧缺的迹象：

　　“白银一个月租赁价格”是一个重要的指标，通常指白银市场里的1个月期的白银租赁利率。假设现在的白银现货价格是每盎司40美元，一个月的白银租赁利率是年化3%，借入100万盎司白银，一个月的理论租赁成本就是100万*3%/12=2500盎司，借方需要在一个月后归还约1002500盎司。

　　由此就可以看到，如果租赁利率很低（负数或接近于零）的时候，实物供应就相对宽松，一旦租赁利率一旦启动涨势，就意味着实物供应开始紧张。

　　在过去几个月中，白银租借利率回落至宽松水平（负值），与之相伴的就是白银价格下跌。但从8月开始1个月期白银租赁利率开始攀升，从-0.18091攀升至8月21日的-0.01520，到本周一终于转正达到0.04870，这表明全球白银市场实实在在的实物紧张正在回归。

　　与过去相比，在这轮避险行情中白银的基本面已经出现明显变化，首先是美债的避险功能下降甚至成为风险债券，有助于激发白银的避险功能；其次就是连续六年的供需赤字之后白银的稀缺性已经与过去不可同日而语，看看白银能否在这轮避险行情中再次闪光。