美国财政部本周三出人意料地发布公告，宣布将长期国债回购操作规模至少提高一倍。这一决定在金融市场引发剧烈反应，也令不少参与者回想起美联储昔日的“扭转操作”。本文从操作细节、融资方式、官方意图、潜在影响及市场策略等维度，对该新政进行拆解。

如何实施

扩大后的回购操作定于9月9日启动，在本季度再融资周期的剩余时间内持续执行，直至11月4日。

覆盖范围包括10年至20年期以及20年至30年期的国债。

每次操作的最高回购规模从当前的20亿美元增加至至少40亿美元。

关于未来回购规模的更多信息，将在11月4日的下一次季度再融资会议上公布。

根据财政部9月9日至11月4日的暂定日程，10年至30年期美债回购总额上限为140亿美元；若规模至少翻倍，则意味着这部分回购将额外增加至少280亿美元。

巴克莱策略师估算，回购规模提高相当于每季度额外买入约160亿美元美债，即每年约640亿美元，约占目前20年期和30年期国债年度发行总量的15%。

融资渠道

财政部尚未明确说明扩大回购的资金来源，但其通常依赖期限不超过一年的国库券来应对融资需求的波动。若果真通过增发短债来替代长债，则此举在实质上相当于财政部版本的“扭转操作”。

目前，美国财政部高度依赖短期债券发行来为不断膨胀的债务融资，每月国库券拍卖总额接近2.25万亿美元，强劲的投资者需求以及票息债券发行规模的相对稳定为此提供了支撑。与整体发行体量相比，为扩大回购所需的额外资金规模仍然较小。

回购历史回溯

财政部于2023年重启国债回购机制。新版回购计划的目标之一，是改善市场流动性——因为交易员通常更偏好持有特定期限内最新发行的基准债券，导致旧券交易相对清淡，交易成本也更高。

该机制最早可追溯至20多年前，当时美国政府因拥有预算盈余，曾通过回购并注销融资成本较高的债券来管理债务。更早的类似操作发生在1961年，彼时肯尼迪政府希望在不下调短期利率的情况下，通过降低长期借贷成本来支持疲弱的经济。

最近一次回购于本周二进行，财政部提出回购20亿美元的2046年至2056年到期债券，而投资者提交的卖出报价规模达到回购额度的10倍，足见市场对该计划的热烈反响。

真实目的

财政部的官方说法是“提供更大的流动性支持”。然而，华尔街多数观点认为，背后考量更为直接：财政部长贝森特曾多次宣称自己拥有能够压制收益率、达成川普政府公示目标的“庞大工具箱”，而此次行动正是对外展示这一工具。

花旗集团由Jason Williams牵头的团队指出：“在我们看来，此举是为了控制长端收益率，而非出于维护市场正常运作的目的。”部分分析师更将其解读为，在11月中期选举前主动压低融资成本的政治性操作。

贝森特去年便曾提及该项回购，上任以来也一再强调10年期收益率是他看重的金融市场基准指标。近期他还采取了一系列干预举措，包括上月底参与了1998年以来首次美日联合买入日元的行动；几天后，财政部又在季度债券发行政策声明中调整前瞻指引，为未来可能减少长期国债发行铺路。此外，贝森特近期频繁通过媒体和社交平台，为美联储主席凯文·沃什的新沟通策略进行辩护。

市场反应

公告发布后，美国国债收益率曲线出现显著扭曲，长端大幅走平。纽约时间下午3点过后，短债收益率上升约1个基点，而20年期和30年期收益率则下降约9个基点。2年期与10年期利差（2s10s）收窄约6个基点，5年期与30年期利差（5s30s）收窄近8个基点。

美元指数创下三周来最大跌幅，跌至5月中旬以来最低水平；美元兑日元下跌近1%，报158.05。人民币顺势涨至三年半新高。

贵金属方面，黄金大幅拉升，现货上涨4.1%，报4510.75美元/盎司；白银现货上涨4.7%，报66.3556美元/盎司；铂金和钯金同样走高。彭博追踪的黄金ETF周二增持黄金逾25.7万盎司，为4月以来最大单日流入。

美股标普500指数反弹，但走势出现反复，因同期公布的美联储会议纪要显示，多位官员在上月倾向加息，对风险情绪形成压制。

机构观点与交易策略

ING集团驻纽约区域研究主管Padhraic Garvey认为，表面上提高回购规模是为增强流动性，但若果真如此，完全可以在两周前的例行季度公告中宣布。现在出手意味着另有所图——即在长期收益率面临实质上行压力时安抚市场情绪。此举能缓解压力，但无法彻底消化。

巴克莱策略师Anshul Pradhan团队指出，扩大长债回购实质上是在削减长端供给。这类公告通常应出现在再融资会议上，而非非会期，这表明近期收益率上行已引起财政部关注。释放信号本身很重要——投资者现在知道，若长端收益率继续攀升，财政部已准备灵活调整。如果债市反弹逆转，财政部随时可进一步扩大回购规模。公告中“每次操作至少40亿美元”的措辞，为后续加码留出空间。

彭博行业研究策略师Will Hoffman和Ira Jersey认为，公告时机选在季度再融资周期之外，且处于暑期流动性偏薄的平静周，没有重磅经济数据干扰，目的就是放大市场反应。“至少40亿美元”的新增表述在实际执行中究竟意味着什么仍有待观察，但这是本届政府首次动用重要的发行调节工具，也为未来的政策创新打开了大门。

法国巴黎银行利率策略团队Guneet Dhingra表示，此举是对长端收益率升至全球金融危机前高点的回应，而此时美联储仍按兵不动。尽管采取了一系列措施震慑“债券义警”，但该行认为这些措施难以抵消美联储公信力的下降或加息预期的升温，因此维持做空长端的仓位。

德意志银行外汇策略全球主管George Saravelos指出，无论是回购还是鼓励使用FIMA便利进行外汇储备管理，都属于“柔式金融压抑”，目的在于遏制美债收益率曲线长端。这两项举措均对美元构成利空——如果美债市场价格“不被允许”下调，外国投资者所持美债的外汇价格只能通过美元贬值来调整。总体而言，市场接下来可能会愈发关注旨在支撑美债市场的进一步措施，它们越被视为对市场定价的扭曲，美元的跌幅就可能越大。

富国银行经济学家Tom Porcelli和Michael Pugliese认为，鉴于财政政策的不可持续性，财政部将长期债券回购规模至少扩大一倍，需要转而加大短债发行为其融资，这相当于是对短端利率走低的“豪赌”式交易策略。

花旗集团认为，最新举措可能导致美元短期内走弱，建议客户利用美元为押注高收益新兴市场货币融资，后者“在当前环境下也应表现不错”。该行此前青睐用加元和瑞士法郎作为融资货币。同时，花旗看好黄金上涨空间，并放弃对久期的低配策略，理由是收益率曲线长端更为受制，且预计美联储接下来两次会议不会加息。该行建议客户买入长期美国国债，预计20年期收益率将从目前约5.2% 降至4.9%。