本文刊发在纽约时报，作者丽贝卡·帕特森是一位经济学家，曾在摩根大通和桥水基金担任高级职位。

在叠叠乐游戏里，玩家把木块从塔身抽出来再放到顶部。每走一步，塔就更高，也更不稳，直到最终倒塌。

欢迎来到2025年的美国经济。

经济增长依然强劲，股市在纪录高位附近徘徊。在宽松的财政和货币政策支撑下，塔看上去够稳。

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但仔细观察会发现，企业、劳动力市场、消费者和股市里的越来越多的结构性支撑，正在变得摇晃。

像叠叠乐一样的突然塌陷，也就是突发的经济下行，并非一定会发生，但这种可能性正在上升，而且被低估。

今年被移走的关键支撑之一是美国小企业，尤其是以贸易为主的小企业。小企业通常界定为员工少于五百人，在美国经济中至关重要，雇用了百分之四十六的劳动者。

在贸易领域存在感更大。美国商务部四月发布的研究显示，小企业占美国进口商品总额的三分之一，占全部进口企业的百分之九十七。

这些小企业的资源比大公司要少，更难应对川普关税，比如寻找新供应链伙伴、向政府游说，或者通过成本管理来消化关税压力而不压低盈利。

因此不毫不奇怪，亚特兰大联邦储备银行四月的报告显示，美国小企业预计销售额比正常时期低百分之九，原因是成本上升。这是大型企业预期销售冲击的三倍。

小企业自然变得更谨慎，通过削减员工来控制成本。薪酬服务公司ADP的私营部门就业数据表明，从四月到九月，小企业削减了十万七千个岗位。

劳动力市场里不稳的部分远不止小企业。联邦政府估算今年将削减大约三十万个岗位。私营部门里，各类公司为了抵消成本上升和人工智能相关投资，开始冻结招聘并裁减人员。

按职业安置公司Challenger、Gray and Christmas的数据，10月公共和私营部门合计宣布的裁员人数，是22年来的月度最高纪录。

失去工作后，消费者会减少支出。公司因此收入减少，变得更谨慎，叠叠乐的塔也随之更不稳。

今年到目前为止，尽管劳动力市场的信号令人担心，消费者支出仍保持韧性，这是支撑美国经济的关键部分。

不过，愿意且有能力继续消费的家庭范围正在缩小，消费越来越依赖最富裕的家庭。美联储理事丽莎·库克在十一月的讲话中指出，在中低收入家庭中，拖欠情况去年大幅上升，而且有迹象表明他们的支出已停滞，尤其是与高收入家庭强劲的消费增长相比。

美联储数据表明，到2025年中，最富裕的百分之十美国家庭持有超过百分之八十七的企业股权和共同基金份额。

自从2022年11月ChatGPT出现以来，标普500指数上涨超过百分之七十四。彭博的数据显示，富裕家庭因此获利，信心更强，从而推动消费。

很容易看出如今美国经济最关键的支撑，美国科技公司。以人工智能为核心的企业推动了近期股市的大部分涨幅，创造了财富和信心，并带动消费。

这些企业也进行了极其庞大的基础设施投资，特别是数据中心。今年Alphabet、Meta、Microsoft和Amazon的资本开支预计将超过三千八百亿美元，比当年以今日币值计算的阿波罗登月计划十年总投入还多，而且2026年可能投入更多。

今年上半年，人工智能相关投资对国内生产总值的贡献甚至超过个人消费。来自这部分公司的支出等于私人部门的刺激，推高股市，并支撑富裕家庭的消费。

投资者和经济学家越来越常问的问题是，这能持续多久。

这些公司是经济塔的基石。如果保持稳固，就能支撑整条人工智能基础设施产业链。这意味着就业风险较低。

那些认为经济塔能继续垒高的人指出，明年春天的退税会给家庭提供帮助。如果通胀回落，央行可能会进一步降息。

他们也认为人工智能企业能继续投资、继续盈利。例如Meta Platforms宣布，未来三年将在美国的基础设施和就业上投资六千亿美元。

一周前，这家公司首席执行官马克·扎克伯格在财报会议上说，我们在核心业务上已经看到回报。这让我们很有信心应该投入更多。

至少从彭博汇总的市场预期来看，华尔街正在认同越垒越高的可能性。经济学家预计美国明年全年国内生产总值增速将与今年相近。标普500企业明年盈利将增长超过百分之十二点五，高于今年估计的百分之十一点五。

什么可能推倒这座塔？

人工智能企业可能碰到瓶颈，比如数据中心的能源需求，营收可能不及投资者预期。

还有各种潜在诱因，包括通胀居高不下，压制消费并放慢美联储降息节奏，或者中国的技术突破，让股市转向弱势。

接下来会怎样，远未可知。唯一确定的是，叠叠乐的塔最终都会倒下。