过去几个月，随着中国政府撤回大量此前一直带来拖累的政策，中国股市上演了一场令人印象深刻的反转。现在，增长的明显障碍已经被消除，问题仍然存在：在新环境下，中国公司能取得怎样的收益表现？

未来几个月将是回答这个问题的关键。

自去年10月底以来，MSCI明晟中国指数已经飙升了50%，当时开始有传言称，中国可能放宽严格的新冠疫情动态清零政策。自那以后，中国在实际上对外界封闭近三年后迅速采取行动，重新开放经济和边界。中国政府对国内科技企业和房地产行业的监管整顿也有所软化。不过中国股市较2021年的峰值仍然下跌40%以上。

境外投资者也开始回归。对冲基金尤其如此，再次积极买入中国股票。根据高盛(Goldman Sachs)的数据，1月份对冲基金对中国股票的净敞口为13%，而去年最低点时只有7.2%。不过主动型共同基金仍然低配中国市场。高盛称，截至去年12月份，这些基金的资产中只有8%投资中国股票，而之前的峰值为15%。

在香港和美国上市的中国股票的估值过去几年经历了尤为巨大的波动。部分原因是其庞大的境外投资者基础，但这些股票中也包括中国最大的互联网科技股，这些个股因为中国政府的监管整顿而受到严重冲击。

根据标普全球市场财智(S&P Global Market Intelligence)的数据，恒生中国企业指数的往绩市盈率为11.7倍。这仍然略低于五年均值13.3倍，但相比2022年8.5倍左右的低点已经大幅反弹。该指数的成分股包括阿里巴巴集团控股有限公司(Alibaba Group Holding Limited, 9988.HK, BABA, 简称：阿里巴巴)和腾讯控股有限公司(Tencent Holdings Ltd., 0700.HK, TCEHY, 简称：腾讯)。过去几个月，境外投资者也通过深港通和沪港通向深圳和上海股市投入大量资金。

换句话说，中国股票以市盈率衡量的估值不再特别低，企业需要证明它们确实又在赚取高得多的利润，才能保持股票的涨势。例如，花旗(Citi)预计，2023年MSCI明晟中国指数的每股收益将同比增长15%。鉴于去年经济遭受了沉重打击，这样的增幅当然是可能的。受封控和其他疫情限制措施影响最大的公司，如旅游和消费类股，利润很可能会大幅反弹。

不过，这种反弹的幅度和持久力仍存在高度不确定性。首先，目前还不清楚最近监管压力的减轻会在多大程度上促进大型互联网技术公司的利润增长，这些公司去年的收入出现了前所未有的下降。其次，整体经济的复苏也将取决于住房市场回升的强劲程度。中国央行依然保守的货币政策也许会成为持久拖累因素，特别是如果仍有大量预售房未完工。最后，出口是另一个变数，倘若美国经济再次放缓，中国出口或面临进一步的压力。

中国政府重新转向促增长的政策受到了市场的欢迎。这并不意外。要想维持涨势，投资者需要看到中国取得更多进展，而不仅仅是疫情后的反弹。