瑞信分析师Zoltan Pozsar认为，美国日益增长的债务负担可能会迫使美联储在今年年底前停止缩减资产负债表。

　　这位美国财政部前顾问周一在报告中写道，随着银行存放在美联储的储备金减少，这家美国央行可能很快就会面临抉择，是启动隔夜回购协议，还是早于许多市场人士的预期停止缩减资产负债表。

　　他指出，在其他手段用尽之前，决策者可能不会选择启用新工具，这意味着提前结束减码是最有可能的结果。加拿大皇家银行(78.06, 0.89, 1.15%)的分析师上个月表示，缩表最早可能在2019年停止，高盛(229.56, 2.70, 1.19%)策略师5月份设想的结束时间是2020年4月前后。

　　美联储目前面临的一个难题是，在实现政策正常化时，如何将隔夜联邦基金利率（用于控制货币政策的基准）维持在目标范围内。由于财政部需要为不断增长的联邦预算赤字提供资金，加上大量的短债发行帮助推高了包括有效联邦基金利率在内的各种短期资金利率，其任务变得更加复杂。这种情况引发了市场观察人士的辩论：美联储需要作出哪些调整才能继续有效控制货币政策？

        调整政策工具

　　“有必要反思美联储的运作机制，”Pozsar写道。“我们正在从准备金过剩的环境向抵押品过剩的环境过渡。美联储的货币政策工具必须调整。”

　　到目前为止，面对有效联邦基金利率的上行，美联储采取的应对措施一直是调降超额准备金利率（IOER）相对于目标区间上限的水平。但Pozsar表示，降低这一利率不会推低隔夜利率，而且在“应对短债过剩的局面方面，存在效率更高、破坏性更小的方式”。

　　短债的大量涌入造成了回购市场上抵押品过剩，而鉴于危机后出台的监管限制措施，Pozsar认为银行准备金不是过分充裕，因此美联储并没有太大的缩表空间。美联储隔夜逆回购工具（RRP）不被使用的事实“告诉我们，准备金中的每一分钱都是银行自己放进去的，此后的缩表会让金融体系中的流动性伤筋动骨。”

　　当然还有其他选项可以压制短期利率。Pozsar表示，美国财政部可以改变发行策略，多发行长债，减少发行短债，或是美联储可以宣佈“扭转操作”，央行从其投资组合中卖出带息票债券，买进国库券。抑或是美联储可以降低外国逆回购协议的利率，由于监管变化而导致国库券短缺时，美联储可以藉由这项操作来压低短期利率。

　　Pozsar说，当抵押品供应过剩且需要增加储备金时，隔夜回购协议相当有用。随着未来环境可能再次发生变化，隔夜回购协议可以与隔夜逆回购协议并存，后者已用于清理超额储备金。但在Pozsar看来，在所有替代方案都已用尽且效用明确前，央行不太可能推出新的机制。

　　“如果储备金难以增加，那么必须早于许多市场参与者的预期结束缩表，未雨绸缪。”