近期，中国资本市场上的“改革派”和“保守派”两大阵营再次活跃起来，围绕着中国是否该进行资本项目完全兑换以及金融是否实现自由化议题进行针锋相对的讨论，而最近的一行三会是否合并可谓是把争议推向了另一个顶峰。

　　实际上，反对之声可以说是贯穿于中国整个金融改革过程中，早在上海自贸区成立之初，对资本账户是否开放过早就有很多争论。曾有媒体报道称，上海的自贸区计划曾招致多部门反对，在方案征求意见阶段，多部门亦提出了许多不同意见。中国国家总理李克强做出了诸多努力，最经典的桥段则是，李克强拍桌而起问上海领导：要政策还是要改革?

　　虽然最终上海自贸区得以成立，但成立之初的步履维艰也为以后的改革尤其是金融系统领域改革埋下了隐患。

　　回首自贸区成立到现在，自贸区着眼点更多的是侧重贸易便利化上，而对金融改革则显得步履迟疑且过分谨慎。

　　资料显示，上海自贸区的不足主要体现在金融要素市场，如汇率的自由化和利率的自由化上没有实质性开放，在存款利率的开放上，只允许300万美元以内的存款利率可以放开。而人民币和美元等外汇的自由兑换方面迟迟没有放开，自由贸易账户的实际操作上犹豫不定等。

　　有分析一阵见血地指出，上海自贸区金融改革之所以仍处于起跑线上，根本的原因在于虽然倡导负面清单模式，但许多官员仍然囿于正面清单思维。

　　近年来，对于资本项目开放普遍的担心是，开放可能会对人民币汇率产生较大的贬值压力，特别是，如果国内金融发育成熟进程跟不上资本账户开放步伐，放宽资本管制有可能导致大规模资本外流。

　　但尽管如此，致力于中国资本市场开放的努力并没有停歇，其中之一便是人民币加入SDR。

　　自李克强对到访的IMF总裁拉加德表示中国希望通过加入SDR之时起，中国就开始了人民币加入SDR征程，今年更是加快了脚步。此前，周小川也在公开场合表示，中国希望通过各方面改革的努力在2015年实现人民币资本项下可兑换，但业界有所担忧。

　　事实上在中国加入世贸组织后，经济发展，贸易盈余和外储累积都无一例外地出现了加速的迹象，当时包括日本在内的不少国家都曾积极地探讨中国资本项目开放的课题，不少现实主义的日本学者给出的答案是，即便中国面临的环境和上世纪70-80年代的日本有很大不同，然而循序渐进的实用态度会是最优选择，但其重心更多在于“循序”上。日本当年的经济自由化过程基本按照：贸易自由化，资本交易自由化和金融自由化的顺序逐步实现。

　　然而目前中国经济的体量之大，面对的资本规模对应的挑战自然是日本和东南亚国家当年不可想象的，从这个角度而言，改革越是拖延今后面临的挑战也越多。按照早年IMF对亚洲金融危机的反省，资本项目开放的模式不是单一的、也没有完美的方案。以中国多年来的改革趋向和现实主义而言，资本项目的开放必将是在当局可控条件下逐步落实的一个过程，但不确定的是否有足够手段去应对突发性的外部冲击。在这一点上，当局应该放弃那种认为可以掌控所有短期资金目的的想法，在努力实现效率化监控的同时储备有效的政策手段去平抑市场的波动，降低政策成本。

　　对中国实现金融自由化举措，有学者甚至搬出社会主义和资本主义金融理论来论证中国不能实现资本主义模式下的金融自由化。

　　该分析认为，社会主义国家金融与资本主义金融各有优缺点。首先社会主义金融作为社会主义计划经济的组成部分，它的人性基础是公善论，价值基础是追求社会整体的公平正义。而资本主义金融作为西方市场经济的组成部分，它的人性基础是私恶论，价值基础是追求个体利益的最大化，而要实现这个核心价值目标，它最好的模式就是推崇自由主义意识形态，局部看来充满公平正义，放纵投机倒把。

　　这一论点令人不禁想起市场经济改革初期，该姓社还是姓资的问题。

　　远的不说，最近的“一行三会”的问题，深刻反映了“改革派”与“保守派”的激烈争锋。

　　股灾倒逼“一行三会”变局。一种观点认为，2003年实行的金融分业监管走过13个年头之际，统一的大金融监管变革似已摆在案上。简单说就是，一种方式是在现有“一行三会”之上，再另行建立统一大监管机构，行驶稳定协调的更大权力;另一种方式是将“一行三会”合并为一，成为统一的、超级大金融监管机构。

　　但也有学者出来发出反对之声，认为这不是解决问题关键。

　　全国人大财经委副主任委员吴晓灵表示，关键是注意破除地盘意识，真正实行功能监管;香港大学中国金融研究中心创始主任宋敏认为，合并不是一个形式的变化，关键是理念问题，即使在分业监管的框架下，也需要加强协调;而清华大学法学院教授高西庆则直接反对合并一行三会。

　　中国央行行长周小川上任之初就被贴有“改革派”的标签，一直以来，周小川一直进行在说服中国领导层相信改革带来好处的路上。不仅如此，他也在身体力行。8月份，央行主动货币贬值，大幅调低人民币兑美元中间价，被认为是为人民币加入SDR甚至于挑战美元所做的最大努力。

　　对此，金融时报分析认为，对内，周小川向中国国家主席习近平提议这一举措时，称它关系到国家利益，是经济增长大幅放缓形势下提振经济的一个必要举动。对外，中国央行将这次贬值描绘成朝着人民币汇率市场化、人民币交易自由化迈出的一步。周小川希望这种描绘能防止引发竞争性贬值，同时说服国际货币基金组织(IMF)将人民币纳入其储备货币篮子。

　　而目前，如果不出突发意外事件的话，人民币加入SDR似乎已经成为定局。

　　此具有象征意义的一步将极大地促进中国的金融改革。中国央行官员已利用国际上接纳人民币的承诺，来克服对中国放开资本账户和国内金融系统自由化的反对之声。尽管这些改革还远未完成，但加入SDR将使改革更不容易走回头路。

　　但资本项目完全开放已经金融系统自由化将令中国目前存在的问题更加暴露。

　　有消息称，中国约7.6万亿债务出现违约风险，一些公司已进入庞氏阶段。

　　报道称，约2万亿人民币的债务具有出现违约的危险。

　　事实上，这并不是什么让人惊奇之事。低迷的国内和国际需求，再加上产能过剩问题以及高杠杆率给大宗商品行业公司带来了灾难。北京此前倾向于去救助任何一家公司，而中国的银行在政府暗示下也不得不去滚动坏账。如今，随着今年违约的案例越来越多，这突显出救助所有公司和银行滚动坏账的做法已经不能够控制事态了。与此同时，中国央行实施的数次降息幅度都太小了，实施的时间也太迟了。

　　有分析形象地打了个比喻，那么如果你无法偿付你的债务时，你会做什么?要么出现违约，要么完全进入庞氏模式，进行新的贷款以偿付你旧贷款的利息。不要去看，这正是中国目前正在发生的事情。

　　彭博社报道认为，中国借款人举借新债以偿还旧债利息的规模升至创纪录水平，从而提高了违约风险，加大了决策者将融资成本维持在低位的压力。

　　据总部设在北京的华创证券估计，用于偿还利息的贷款、债券和影子金融规模今年可能增长5%，达到创纪录的7.6万亿元(1.2万亿美元)。已故美国经济学家海曼·明斯基(Hyman Minsky)将这种借入资金偿还利息的做法称作“庞氏融资”，认为这是一种不可持续的信贷增长形式，可能引发金融危机。

　　必须注意的是，中国决心向世界展示中国致力于实现资本市场的自由化，这将会让这一势头加速，因为更自由的市场意味着更多的违约。

　　这似乎已经提出了警告，而周小川也再次迎来尖峰时刻。